易思维科技IPO上会：隐形冠军的“裸泳”时刻
税收优惠与政府补助编织的业绩光环下，一家机器视觉明星企业正迎来资本市场的严峻拷问。
上海证券交易所上市审核委员会定于11月21日审议易思维（杭州）科技股份有限公司（以下简称“易思维”）的首发申请。这家被誉为“汽车制造机器视觉国产替代先锋”的企业，如今站在了资本市场的聚光灯下。
2022年至2024年，易思维营收从2.23亿元增长至3.92亿元，净利润从640.12万元猛增至8546.06万元。靓丽增速背后，税收优惠和政府补助合计高达1.86亿元，超过同期净利润总和1.47亿元。
与此同时，创始人郭寅在IPO前三年内通过股权转让累计套现8321万元，而重要股东国投基金却在上市前“清仓退出”，触发了市场对易思维上市紧迫性的猜测。
01 行业冠军：国产机器视觉的突围故事
在工业智能视觉赛道，易思维可谓是一匹黑马。
2017年12月，郭寅联合几位天津大学校友在杭州创办了易思维。此前，郭寅曾是清华大学精密仪器系博士后、助理研究员，随后在天津大学担任讲师、硕士研究生导师。
核心团队源自天津大学精密测试技术及仪器国家重点实验室，这让易思维从诞生之初就带有深厚的技术基因。
易思维专注于汽车制造机器视觉设备的研发、生产及销售，为汽车整车及零部件制造过程的各工艺环节提供机器视觉解决方案。
公司成功打破了国外厂商的长期垄断。根据弗若斯特沙利文的统计，2024年公司在中国汽车整车制造机器视觉产品市场的占有率已达22.5%，超越伊斯拉、伯赛等国外厂商，位居行业第一。
易思维的产品实现了面向汽车冲压、焊装、涂装、总装、电池、压铸等6大工艺环节的规模化、系统化应用。
其在线测量系统通过视觉检测与激光测量技术结合，实现白车身及其零部件的100%全检，精度达头发丝直径的0.1毫米。
02 光环背后：政策输血支撑的盈利表现
易思维的业绩增长曲线看似亮眼，但其盈利质量却引发了市场的广泛质疑。
从2022年到2025年上半年，易思维获得的税收优惠与政府补助合计高达2.09亿元，是其同期归母净利润的1.41倍。
具体来看，2022年至2024年，公司获得的税收优惠金额分别为0.24亿元、0.32亿元、0.34亿元，计入当期损益的政府补助金额分别为0.21亿元、0.36亿元、0.39亿元。
单看2024年，全年税收优惠加政府补助就占到当年净利润的87%。
这意味着，如果没有政策输血，易思维的盈利表现将大打折扣。这种依赖政策而非核心竞争力的盈利模式，其可持续性自然受到了市场质疑。
易思维在招股说明书中也承认了这一风险，若未来国家相关政策调整，或公司不再符合相关条件，将可能对经营业绩产生不利影响。
03 业务隐忧：绑在汽车行业车轮上的增长
易思维的业务结构过于单一，高度依赖汽车制造业。
报告期内，汽车制造领域在营收占比中始终超过90%，2024年甚至接近97%。
这种将自身增长与汽车行业深度绑定的策略，在行业上行期可能带来快速增长，但一旦行业进入下行周期，公司的经营风险将急剧上升。
易思维自身也意识到了这一风险，公司在招股书中表示：“作为资本密集型产业，汽车制造业对经济环境变化具有高度敏感性。”
当前，中国汽车行业正处于结构性产能过剩阶段。
2024年中国汽车行业总产能约4870万辆，实际销量2693.8万辆，整体产能利用率仅59%。其中，燃油车产能过剩率超30%，需加速淘汰；新能源车短期产能利用率尚可，但规划产能远超需求。
产能过剩下的价格战，使得车企利润率急剧下滑。从2014年8.99%的行业利润率巅峰，降至2024年的4.3%，十年间利润空间被压缩超50%。
04 财务质量：应收账款高企的潜在风险
除了盈利质量和业务集中度问题，易思维的资产质量也令人担忧。
2022年至2025年上半年末，易思维的应收账款、合同资产及其他非流动资产中合同资产账面余额合计分别为1.37亿元、1.85亿元、2.31亿元、2.13亿元，占当期营业收入的比例达61.40%、52.11%、58.77%、170.42%。
更值得关注的是，公司应收账款的逾期问题持续存在且逐年上升。
上述各报告期末，易思维应收账款的逾期金额分别为4485.49万元、7145.01万元、7893.16万元、5154.00万元，逾期金额占比分别为46.55%、55.29%、50.35%、34.03%。
在第二轮审核问询中，监管部门继续追问易思维的应收账款情况，并质疑公司相关坏账准备计提的充分性。
高企的应收账款和逾期金额，不仅反映了公司在产业链中的议价能力有限，也可能预示着未来的坏账风险。
05 资本运作：对赌协议与实控人套现
易思维的IPO进程背后，还隐藏着紧张的资本时间表。
长江商报记者注意到，因易思维未于2024年6月30日完成证监局辅导验收，公司未能于2024年9月30日完成合格IPO并上市，触发对赌协议。
2025年3月，公司持股5%以上股东、国家开发投资集团旗下国投基金以1.53亿元的价格转让全部所持易思维股份，实现清仓退出。
且回购款的差额部分2715.62万元由易思维的实际控制人郭寅补足。
或是迫于对赌承诺与资本压力，IPO前夕，易思维的实控人郭寅仍在转让股权套现。
招股书显示，郭寅在易思维IPO前三年内直接通过股权转让的方式累计已套现8321万元。其中，仅2025年4月，郭寅就以1500万元向外部财务投资者许建飞转让公司0.56%股份。
实控人在IPO前大规模套现，且重要股东在上市前清仓退出，这些资本运作无疑给易思维的IPO蒙上了一层阴影。
06 未来前景：穿越周期的能力存疑
面对市场质疑，易思维也试图拓展汽车制造以外的新业务。
报告期内，易思维将其产品应用拓展至轨道交通、航空等领域，但目前效果还不显著。报告期内来自新业务的营收占比最高时只有6%，最低时不到1%。
民生证券在其研报中指出，目前国内轨道交通建设已进入到限制批准和存量消耗阶段，未来轨交建设增量可能进入停滞期。在行业收紧的背景下，易思维新业务的拓展前景存在不确定性。
对于2025年上半年业绩亏损，易思维将原因归结为季节性因素。公司预计2025年全年营业收入为4.33亿元至4.52亿元，归母净利润7899.2万元至9151.87万元。
但这一预期能否实现，仍需市场检验。
截至2025年9月30日，公司不含税在手订单已达5.40亿元，这一数据或许能为公司未来的业绩提供一定支撑。
易思维的产品已批量应用在一汽-大众、上汽大众、广汽丰田等主流合资品牌，比亚迪、奇瑞等传统自主品牌，以及蔚来、理想等新势力品牌。
但机器视觉的故事不缺乏想象力，资本市场最终只相信一种逻辑：没有不可替代的技术，只有穿越周期的能力。
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